数ヶ月にわたる暗闇の中、市場はついに先週、インフレ指標を入手した。長らく遅れていた11月の消費者物価指数は、記録的な長期にわたる政府閉鎖によって経済カレンダーが混乱した後、日々の物価圧力を公式に垣間見せるものとなった。

統計自体は予想を上回った。総合インフレ率は前年比2.7%、コアインフレ率は2.6%だった。これはエコノミストが見込んでいた3%近い水準を下回り、市場が2026年に向けて固執する心理的に重要な「2ハンドル」レンジ内にとどまった。

同時に、この報告書は理想的とも「クリーン」とも言えない内容だった。米国労働統計局は政府閉鎖期間中に10月の物価データを収集できなかったため、アナリストが景気の勢いを測るために頼りにする通常の月次変化が欠如していた。むしろ、この報告書は、インフレが今後どこに向かうのかを明確に示すものではなく、現状を鮮明に捉えたスナップショットのようなものだった。

この区別は重要です。そしてそれは金利だけに限りません。

インフレがアメリカ自体の問題となるとき

2025年、インフレはもはや単なる物価の話ではなくなった。市場が米国そのものについて問う、より広範な問いの一部となった。つまり、株式や債券からドルに至るまで、米国資産は10年以上にわたり享受してきた「プレミアム」を、依然として維持するに値するのか、という問いである。

その点では、CPI報告書の詳細はほとんど安心材料とはならなかった。家具や「家庭用品」（カップやカトラリーからシャベルや芝刈り機まで幅広い商品を含む）の価格は、企業が関税に伴う輸入コストの上昇を転嫁し始めたことで上昇を続けた。食料品のインフレも依然として堅調で、肉、鶏肉、卵の価格は過去1年間で約5%上昇した。住宅費も引き続き上昇しており、住宅価格は前年比で約3%上昇した。

こうした状況はもはやお馴染みとなっている。財のインフレ率の不均衡、背後で静かに作用する関税、そして高止まりする家賃と住宅費。連邦準備制度理事会（FRB）のジェローム・パウエル議長は、インフレ率が予想を上回った理由の一つとして貿易政策を繰り返し指摘する一方で、物価上昇圧力が一時的な調整なのか、それともより永続的な要因なのかを判断するには、当局はより明確な証拠が必要だと強調している。通貨市場にとって、この曖昧さは現実的な影響をもたらす。

ドルが下落している時でもインフレがなぜ重要なのか

通貨市場は必ずしもインフレそのものに敏感ではない。重要なのは、インフレが成長、政策、信頼性、ガバナンス、そしておそらく何よりも予測可能性についてどのようなシグナルを発しているかである。

過去10年間、米国は自国通貨が打撃を受けることなく、インフレ率の上昇を許容することができました。例えば、パンデミックの際には、ドルは安全資産として当初急騰し、その後、米国経済が他国をアウトパフォームし、世界的な利上げサイクルを主導したため、異例の強さを何年も維持しました。力強い経済成長、高い利回り、厚みのある資本市場、そして制度の安定性――これらの要素がバランスよく機能している限り、ドルプレミアムは維持されました。

2025年に、その混合は崩れ始めました。

インフレは緩和したものの、関税による歪み、連邦準備制度理事会（FRB）への政治的圧力、そして経済情勢を読みにくくする数ヶ月にわたるデータ欠落といった状況下での出来事だった。投資家はもはや、物価下落の速さだけでなく、ゲームのルールそのものが変化しているのではないかと疑問を抱くようになった。

この再評価がドルの年を決定づけた。

2025年はなぜ世界がドルに驚いた年として記憶されるのか

1月初め、ドルは10年にわたる上昇に支えられ、最近の歴史的な高値付近で年を迎えました。しかしその後、流れは一転しました。

1月から6月にかけて、ドルは主要通貨バスケットに対して約11％下落した。これは、ブレトンウッズ体制の崩壊と石油危機で世界秩序が一変した1970年代初頭以来、上半期としては最悪の値動きだ。

変化したのは金融政策というより、むしろ期待感でした。2024年の大統領選挙後、市場は資本流入、底堅い米国消費者、そして政治的に独立した連邦準備制度理事会（FRB）に支えられ、米国が再びアウトパフォームする局面を迎えると概ね想定していました。しかし、この見方は春に崩れ去りました。新たな関税導入の発表と不確実性の高まりにより、投資家は成長、インフレ、そして公的債務について同時に再考を迫られたのです。

重要なのは、連邦準備制度理事会（FRB）が利下げの兆候を示さなかったにもかかわらず、ドルが下落したことです。市場はそれとは別のシナリオを織り込み始めました。それは、米国の経済成長の鈍化、ガバナンスの優位性の低下、そして透明性の低下です。投資家が米国が絶対的に優位に立っていると信じなくなった途端、ドルの利回りプレミアムは同じような役割を果たさなくなりました。

資本流入が続いた。外国人投資家は30兆ドル以上の米国資産を保有しているが、その多くは歴史的に為替リスクヘッジを施されておらず、これは強いドルへの暗黙の賭けであった。2025年初頭にドルが下落すると、同じ投資家が為替ヘッジを追加し始め、事実上、市場にドルを売却した。米国資産に対する外国人投資家の保有規模を考えると、ヘッジ行動のわずかな変化でさえ、大きな圧力を生み出す可能性がある。

リバウンドのない床

年央までに、ドルの下落は落ち着きを取り戻した。7月の経済指標は予想を上回り、関税が経済活動に懸念ほど大きな打撃を与えていない兆候も見られ、センチメントは安定していた。しかし、安定は回復を意味するものではない。

2025年後半の大半において、ドルは安値付近で推移し、納得のいく反発もなく横ばいに推移した。この動き自体が示唆している。米国の優位性の再評価は当初完了したかもしれないが、人工知能関連株を除けば、かつてのプレミアムは回復していない。

その後、木曜日にインフレ報告が発表された。

もしCPIデータが明確かつ明確なディスインフレ傾向を示していたならば、インフレリスクが薄れつつある、連邦準備制度理事会（FRB）が自信を持って政策を緩和できる、そして米国のアウトパフォームが再び力強くなっているという見方を強める触媒となったかもしれない。しかし実際には、市場は部分的なシグナルしか受け取らなかった。インフレは緩和しているものの、その程度は不均一であり、関税は依然として物価を押し上げており、不確実性は依然として高い。透明性を重視する為替市場にとって、それは現状の力学を変えるには不十分だった。

ドルは2026年に「完成」するのか？

それは間違った質問だ。より適切な質問は、市場が2025年に始まった再調整を完了するかどうか、あるいは良くも悪くも米国が世界で最もリスクの低い場所であり続けると判断するかどうかだ。

モルガン・スタンレーを含む一部のストラテジストは、米国の経済成長が鈍化し、金利差が縮小し、外国人投資家がヘッジを続ける中で、ドル安がさらに進むと予想している。一方で、最近の消費者信頼感調査が示唆する景気後退は、逆説的に「安全資産への逃避」を再び引き起こし、米ドルを支える可能性があると主張する人もいる。

どちらの結果も起こり得る。可能性が低いのは、2010年代の大半を特徴づけた、容易なドル優位への急速な回帰だ。

これが私たち全員にとって何を意味するのか

通貨の変動は市場において最も抽象的な力の一つであり、小数点とチャートの霞のようだ。もちろん、それが現実に現れるまでは。ドル安は海外旅行の費用上昇、輸入品（シャンパン、ハンドバッグ、オンラインでいつも気になっているあの素敵なフランス製の靴など）の高騰、そして全体的に掘り出し物の減少を意味する。多くの家庭にとって、生活が少しだけ高く感じられるのは、ゆっくりと積み重なる費用のせいだ。

本当の問題は、ドルが11%下落したことではない。その原因こそが重要なのだ。世界中の投資家は、久しぶりに「アメリカ例外主義」に期限が来る可能性を織り込み始めている。

彼らの予想が正しいか間違っているかは別として、私にとっては、この期待の変化は 2025 年に最も重要な価格改定となるように思われます。

長引く価格高騰ですでに疲弊している消費者は新たな圧力に備えているが、今回は銅からの圧力だ。

銅価格は史上初めて１トン当たり１万２０００ドルを超え、ロンドン金属取引所で過去最高値を記録し、経済全体にインフレ圧力の新たな波を引き起こした。

この株価上昇は、貿易の不確実性、供給の逼迫、需要の増加といった不安定な状況を反映しており、日用品がますます打撃を受けている。

関税が価格上昇を加速させる

価格が上昇している一因には、ドナルド・トランプ米大統領が8月に国家安全保障当局の権限に基づき銅の半製品と特定の銅派生製品に50%の関税を課したことが挙げられる。

米国の輸入のおよそ半分を占める精錬銅は今のところ免除されているものの、この措置によりすでに世界の貿易の流れが混乱し、米国の製造業者への供給が逼迫している。

この影響は、今年初めに8月1日に発効する関税を前に買い手が銅の買いだめを急いだことでさらに増幅された。この争奪戦で在庫が枯渇し、銅価格は世界中で高騰し、世界最大の銅消費国である中国の需要が弱まっているにもかかわらず、銅価格は記録的な水準に達した。

問題は関税だけではない

関税は問題の一部に過ぎない。

銅価格は、長年にわたる投資不足により新規鉱山が不足し、既に低迷していました。同時に、電気自動車、送電網の改修、再生可能エネルギープロジェクト、データセンターなどにおける銅の使用量の増加に伴い、需要は急増しました。

近い将来に稼働を開始できる新規プロジェクトがほとんどないことから、銅価格は高止まりする可能性が高く、消費者はすでにその影響を感じている、とアナリストらは述べている。

家計への直撃

銅は、電気配線や配管から暖房や冷房システムまで、ほぼすべての現代住宅に使用されています。

業界の推計によると、住宅の配線工事には通常6,000ドルから18,000ドルかかるが、大規模または古い住宅の場合は30,000ドルに達することもあり、銅価格の上昇に伴い負担は重くなっている。

請負業者らによると、銅価格の高騰により、電気パネルのアップグレード、コンセントの設置、特にキッチンやバスルームの改修工事の入札価格がすでに高騰しているという。

家電製品に負担がかかっている

主要な家電製品も苦境に立たされています。冷蔵庫、洗濯機、乾燥機、食器洗い機、エアコンなどは、モーター、コンプレッサー、コイルなどに銅を多用しています。

洗濯機1台には1～2ポンド（約450～900g）の銅が使用され、大型家電製品ではさらに多くの銅が使用されています。原材料費が上昇すると、メーカーは価格を引き上げたり、プロモーションを縮小したり、下位モデルの仕様を下げたりといった対応を取ることがよくあります。

自動車、そしてEVはさらに危険にさらされている

車両もまた、圧力のかかる点の一つです。従来のガソリン車は約23～25kgの銅を使用していますが、電気自動車は高電圧配線、バッテリーシステム、そして電気モーターを搭載しているため、はるかに多くの銅（多くの場合150～200ポンド）を使用しています。

このため、EV の価格設定は銅価格に特に左右され、自動車メーカーが消費者にとってより手頃な価格の電気自動車を作ろうとする取り組みは複雑化している。

電子機器も例外ではない

電子機器も例外ではありません。スマートフォンには通常15～30グラムの銅が含まれており、デスクトップパソコンには2ポンド以上の銅が含まれていることもあります。

デバイスあたりの量は少ないように思えるかもしれませんが、世界的な生産規模を考えると、銅価格の上昇は、特に市場の低価格帯において、依然としてメーカーを圧迫しています。

電気料金への潜在的な影響

電力会社も中期的には負担を感じる可能性があります。銅は送電網や電力インフラにとって不可欠な要素であり、電力会社が電気自動車や再生可能エネルギーに対応するためにシステムをアップグレードするにつれて、コスト上昇は最終的に電力供給価格に波及する可能性があります。

つまり、銅価格が史上最高値を維持しているため、その影響は世界市場から日常生活の細部にまで波及し、世界中の消費者にさらなる負担をかけることになる。

火曜日、ビットコインは下落し、短期的な回復局面は終わった。トレーダーらは仮想通貨に対して依然として慎重な姿勢を崩さず、米国の主要経済データへの期待がリスク回避ムードを強めたためだ。

ビットコインは、米国東部時間午前8時42分（グリニッジ標準時午後1時42分）時点で2.6%下落し、87,655.0ドルとなった。世界最大の仮想通貨であるビットコインは、今週初めに9万ドル前後まで回復したものの、火曜日に再び下落した。

年末休暇による取引量の減少で損失は比較的限定的なものにとどまったものの、仮想通貨全般の価格も短期的な反発の後、下落した。

米国のデータ発表を前にビットコインの回復は停滞

ビットコインの最近の回復は、火曜日遅くに発表される米国の主要な経済データを前にした警戒感によって部分的に抑制された。

第３四半期の国内総生産（ＧＤＰ）データは、特に消費者支出の不安定化と労働市場の勢いの衰えにより、前四半期に比べて成長がわずかに鈍化すると予想されている。

市場はまた、連邦準備制度理事会が重視するインフレ指標である10月の個人消費支出（PCE）データの発表を待っている。

特にインフレ面で米国経済がさらに冷え込む兆候があれば、連邦準備制度理事会による追加金利引き下げの道が開かれる可能性がある。

しかし、アナリストらは、10月と11月のデータは長期にわたる政府閉鎖の影響で歪められている可能性があるため、12月と第4四半期の経済データの方が米国の経済の根底にある状況をより正確に表す可能性が高いと警告した。

戦略はビットコインの購入を一時停止し、現金準備を増やす

世界最大のビットコイン保有企業であるStrategy Inc（NASDAQ: MSTR）は、ここ数週間、仮想通貨の購入を一時停止し、現金準備を増やし、仮想通貨価格の潜在的な下落に備えていることを示している。

同社は規制当局への提出書類の中で、12月21日までの週に7億4,800万ドルを調達したが、この期間中にビットコインは購入していないと述べた。12月初旬には、同社は20億ドル相当のビットコインを購入しており、保有ビットコインは合計67万1,268枚に増加していた。

同社のビットコイン重視戦略の長期的な実行可能性に対する懸念が高まる中、同社の株価はここ数カ月下落している。

12月初め、ストラテジーは、ビットコイン価格の継続的な下落により、これらの義務を果たすために保有株の一部を売却せざるを得なくなる可能性があるとの懸念から、複数の資本コミットメントに関連する将来の配当支払いと利息支払いをカバーするために14億ドルの準備金を確保したと報じられた。

同社の中核株式時価総額は2025年に約50％下落し、同社の株式が主要なMSCI指数から除外されたことで圧力が強まっている。

今日の暗号通貨価格：アルトコインはビットコインとともに下落

より広範な暗号通貨の価格は最近の回復に歯止めがかかり、ビットコインと同様に下落した。

世界第2位の仮想通貨であるイーサは3.7%下落し、2,941.48ドルとなった。BNBは1.7%下落して848.51ドル、XRPは2.2%下落して1.88ドルとなった。

火曜日の原油価格はほぼ横ばいだった。市場は、米国が押収したベネズエラ産原油を売却する可能性と、ウクライナによるロシアの船舶や港湾への攻撃後の供給途絶に対する懸念の高まりを比較検討した。

ブレント原油先物は、GMT12時21分時点で6セント上昇し1バレル62.13ドルとなった。一方、米国産ウエスト・テキサス・インターミディエイト（WTI）原油は2セント上昇し1バレル58.03ドルとなった。

価格は月曜日に2％以上上昇し、ブレント原油は2か月ぶりの最大の値上がりを記録し、WTI原油は11月14日以来の最大の値上がりを記録した。

「市場は、供給過剰に関連する弱気要因と、ベネズエラの原油積載量と輸出量を減少させている米国の封鎖、そして月曜遅くに船舶と港を狙ったロシアとウクライナの攻撃の応酬に起因する最新の供給側懸念の間で板挟みになっているようだ」とリスタッドのアナリスト、ジャニフ・シャー氏は述べた。

ドナルド・トランプ米大統領は月曜日、南米ベネズエラに出入する制裁対象の石油タンカーの「封鎖」を課すなどの措置の一環として、米国がここ数週間ベネズエラ沖で押収した石油を保管もしくは売却する可能性があると述べた。

バークレイズは月曜日付の報告書で、2026年上半期は原油市場が供給過剰状態が続くと予想されると述べた。しかし同行は、供給過剰は2026年第4四半期には日量約70万バレルに縮小すると予想されており、供給混乱が長引けば市場状況が逼迫する可能性があると指摘した。

地上では、ロシア軍が月曜日夜遅くにウクライナの黒海港オデッサを砲撃し、港湾施設と船舶に損害を与えた。これは24時間以内にこの地域への2度目の攻撃となった。これに対し、ウクライナの無人機による攻撃で船舶2隻と埠頭2カ所が損傷し、ロシアのクラスノダール地方の村で火災が発生した。

ウクライナはまた、ロシアの海上物流インフラを標的にしており、ロシアに課せられた制裁を回避するために利用される、いわゆる「シャドウ・フリート」に属する石油タンカーに重点を置いている。